山鹰纸业定增募资50亿背后：头部企业正加速圈地

受供给侧改革以及贸易摩擦等因素影响，造纸行业正在经历竞争加剧，利润承压的困境。山鹰纸业（600567.SZ）是国内最大的箱板瓦楞纸制造企业之一，今年9月13日，山鹰纸业发布定增预案，拟募集资金总额不超过50亿元，主要用于吉林和浙江产能建设和改造等。

此次定增对于山鹰纸业而言，时机难言最佳：在经历2019年行业周期性波动以及今年疫情压力后，上半年归属于上市公司股东的净利润约为5.01亿元，同比下降45.83%，营业收入约为98.26亿元，同比下降12.03%

不过，行业下行同时，也为头部企业抢占市场提供时机，山鹰纸业扩张的脚步也在跟紧。近日，公司董秘吴星宇在接受财联社记者调研时表示，公司是一个以造纸包装为主的企业，在造纸整个产业前景看好的情况下，还是需要抓紧建设产能，新生产基地的建设填补在战略要地的产能空白。

1、拟建第六大产能基地

定增预案显示，公司拟向不超过35名特定对象非公开发行不超过13.79亿股，募集资金总额不超过50亿元，用于产能基地建设和生产线升级改造。

其中，年产100万吨制浆及年产100万吨工业包装纸项目位于吉林扶余地区，一期工程建成后可年产瓦楞纸30万吨和浆板30万吨，投资总额为31.81亿；77万吨绿色环保高档包装纸升级改造项目在浙江嘉兴基地，升级完成后每年可提供高档包装纸77万吨，项目总投资额为44.69亿。

吴星宇特别对财联社记者强调称，东北项目的意义非常重大。首先，吉林的项目填补了山鹰在东北地区的产能空白，项目投产后，公司将在安徽马鞍山、浙江嘉兴、福建漳州、湖北荆州、广东肇庆基础上形成六大造纸基地，基本实现将国内特别重要的经济区域固点产能。

财联社记者在公司马鞍山的生产车间内观察到，基地内目前有五条生产线运作，利用回收废纸，经过碎解、筛选、净化等工序后，生产出箱板纸、高强瓦楞原纸等。成品卷纸主要有1吨和2吨两种规格，通过自动传送带运输至仓库，再经机器分拣后装车运输。

吴星宇对财联社记者介绍称，马鞍山工厂的产品主要运输往长三角地区，范围不会太远，而这也是公司进行全国化布局产能基地的主要原因。据了解，造纸行业无论原材料，还是最终成品，体积和重量都较大，因此运输范围半径有限，不太可能像消费电子进行全国运输。对于主要造纸企业而言，区位固点是保持领先的重要条件。

目前马鞍山产线的生产原料基本为回收废纸，但是吉林扶余项目将进行升级。吴星宇介绍称，吉林是我国主要的粮食产区和玉米秸秆产地之一，新产线将充分利用当地秸秆资源，既可以解决农村地区秸秆回收的环境问题，同时又能够填补国内的造纸行业在外汇额度逐年减少，以及乃至到明年归零的情况下原料短缺的问题。

2、头部企业加速圈地

山鹰纸业是国内主要造纸企业之一，现有落地产能近600万吨。根据中国造纸协会数据，公司在2019年产量位列第5名。不过，与排名前两名的玖龙纸业和理文造纸相比，产量上的差距明显。

以玖龙纸业为例，截至今年6月30日止，集团于全球的浆纸总设计年产能为1732万吨。今年下半年玖龙纸业将在河北及东莞新增共110万吨卡纸年产能，并打算于2022年底前在湖北浆纸基地增加120万吨包装纸年产能。以上项目完成后，集团造纸总设计年产能直逼2000万吨。

对于企业纷纷迅猛扩张的原因，主要有宏观和企业自身的原因。吴星宇对财联社记者称，工业包装纸是制造业的“衣服”，而中国制造业大国的地位在全世界不可取代，在工业包装的需求稳步增长同时，消费升级也对包装提出了更高的要求，行业的发展前景始终是乐观的。

不过，也有企业内部人士对记者坦言，目前公司距离行业第一仍有差距，玖龙现在1530万吨的产能接近于公司的3倍，也正因此，公司需要更快抓紧建设。据介绍，目前中国的箱板瓦楞纸加上白纸板，一年总产能是大概在5500万左右，以公司去年460万吨产能计算，接近9%的市占率。

此外，新产能的投产将有利于提升市占率。今年上半年，公司启动广东山鹰100万吨高档箱板纸扩建项目和浙江山鹰纸业77万吨绿色环保高档包装纸升级改造项目，2021-2022年投产后，公司造纸年产能将超过800万吨，市占率有望达到15%左右。

3、行业集中度有待提升

在调研采访中，吴星宇对财联社记者称，虽然行业普遍认为山鹰是个造纸老企业，但实际上，在头部企业中公司仍然属于后起之秀。2013年，山鹰纸业重组浙江吉安集团，控股股东变更为泰盛实业。

在当地国资退位后，吴明武、徐丽凡成为公司实际控制人，此后通过自建产能和并购的两条腿走路，实现快速发展。在重组当年，山鹰纸业造纸生产能力将从90万吨提升至225万吨。

到今年上半年，山鹰纸业实际落地产能600万吨，增长逾6.6倍。此外，公司于2017年至2018年先后以20亿元、19亿元、2.38亿元收购北欧纸业、联盛纸业、凤凰纸业的100%股权，布局海外市场。

不过，在多次融资并购后，公司的偿债压力也显而易见。最新中报显示，公司货币资金为43.37亿元，而短期借款与一年内到期的非流动负债分别高达127亿元、12.86亿元，负债率约为66%。

对此，吴星宇对财联社记者称，这与企业所处的发展阶段不同有关。一方面，公司产品为大宗商品，生产设备前期投资巨大，建设扩产和并购都需要有资金支持，在快速扩张的阶段，负债率相对来说难免水平偏高。

不过，由于负债中有41亿是可转债，占总资产比例约10%左右，因此转股之后负债率将降低至55%左右。吴星宇进一步表示，接下来这几年的投产项目逐步贡献效益之后，公司发展到成熟期，产能布局基本完成后，这些负债率都会慢慢降低。

有企业分析人士对财联社记者表示，目前山鹰纸业发展较快，但是距离行业前二的企业还有一定差距。而在龙头企业纷纷扩产之际，为了避免扩大差距，山鹰纸业的新增产能计划必须跟上。

财联社记者注意到，吸引头部企业加紧布局的原因，与国内包装纸行业集中度仍然偏低有关。根据RISI测算，2019年国内箱板纸CR5为67%，国内瓦楞纸CR5仅为31%。

而环保趋严和产能过剩是加速落后产能出清的主要推力。上述人士对财联社记者表示，环保是造纸的第一要务，例如废水处理等，投入设备成本高，在环保上规模效应也很重要，小企业难以负担，出现大量小企业因不符合排污标准而限产停产。

此外，虽然国内包装纸市场总产能大于总需求，但呈现出结构性过剩的特点，国内目前还有大约1900万吨的落后产能（无外废，产能小于30万吨），落后产能的淘汰速度也将加快。